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　　倉單熱潮漸退去，5月合約平穩(wěn)交割

　　倉單升溫期貨蓄水池功能強化

　　PTA產(chǎn)業(yè)鏈歷來不缺乏博弈故事。去年，現(xiàn)貨三巨頭“聯(lián)盟挺價”、下游“討伐”，PTA產(chǎn)業(yè)鏈對決再掀波瀾。而今年，市場又將注意力放在了PTA期貨的持倉量和倉單上。

　　說起倉單，其實一定程度上，其數(shù)量的變化體現(xiàn)的是期貨市場作為現(xiàn)貨市場“蓄水池和減壓閥”的功能。期貨市場通過倉單的變化平抑現(xiàn)貨市場價格波動、促進企業(yè)穩(wěn)健經(jīng)營。

　　以PTA下游的聚酯企業(yè)為例，在市場預(yù)期價格下跌的情況下，企業(yè)會選擇在期貨市場上賣出保值，規(guī)避價格下跌風險，PTA倉單量就會傾向于增加。在市場預(yù)期價格上漲的時候，企業(yè)就會在期貨市場上買入保值，規(guī)避價格上漲風險，倉單就會趨于減少。除了套期保值之外，企業(yè)的期現(xiàn)套利行為也直接影響著倉單數(shù)量的變化。當期現(xiàn)價差足夠大時，期現(xiàn)套利窗口會打開，PTA生產(chǎn)、貿(mào)易等企業(yè)就會積極賣出期貨合約并大量注冊期貨倉單。這種期現(xiàn)套利行為的存在最終有效地保證了期貨合約到期時期現(xiàn)價差的順利回歸。

　　不過，令恒力石化(大連)有限公司副總經(jīng)理孫虹疑惑的是，相較于往年，市場自今年1月起就有了向5月合約注冊倉單的跡象。據(jù)她介紹，往年企業(yè)都是到了臨近交割月才會陸續(xù)注冊，但今年整個進度卻提前一大截?！斑@說明今年一開始貨源是偏多的，參與者只要看到價格合適，就急著往庫里交貨?！睂O虹說，這一舉動使得期貨蓄水池功能有所加強。

　　期貨日報記者了解到，今年3月份，PTA倉單量持續(xù)攀升，由3月初的4萬余張增加到9萬張。3月底，為滿足市場正常交割需求，鄭商所對PTA交割倉庫進行擴容。4月中旬，PTA期貨倉單加預(yù)報總量最高達17.5萬張的規(guī)模，合計87.5萬噸PTA貨物。期貨市場蓄水池容量的擴大，有效緩解了當時現(xiàn)貨市場高庫存壓力。

　　預(yù)期改觀市場結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)向升水

　　對于期貨倉單的持續(xù)流入，無論是在調(diào)研中還是在采訪中，市場人士都將原因歸結(jié)為期貨高升水。

　　長期以來，在新增產(chǎn)能持續(xù)釋放等因素作用下，PTA期貨大多呈現(xiàn)遠期貼水格局。據(jù)記者了解，自去年12月上旬開始，PTA期貨遠月由貼水結(jié)構(gòu)開始轉(zhuǎn)向升水結(jié)構(gòu)。在期貨持續(xù)大幅升水背景下，期現(xiàn)套利窗口打開，倉單開始大量流入期貨交割庫。

　　PTA期貨的高升水起源于去年12月，彼時，下游聚酯和終端加彈織造需求步入淡季，且主流PTA工廠檢修期較短，導致PTA在隨后的一季度內(nèi)積累了高達250萬噸的庫存，現(xiàn)貨價格因此承壓。同時，期貨價格面臨的則是成本端原油價格觸底反彈，以及寬松貨幣政策下，PTA歷史低價下的資金熱捧，表現(xiàn)相對強勢。

　　“成本端引發(fā)的短期超跌行為，使得市場對后期油價及化工品走勢相對看好，也直接導致了市場結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)換?！毙胚_期貨能源化工事業(yè)部經(jīng)理張德對期貨日報記者表示，在此背景下，1505合約一度較PTA現(xiàn)貨價格升水近300元/噸。

　　期貨升水為緩解現(xiàn)貨壓力發(fā)揮了積極的作用。在期貨高升水結(jié)構(gòu)下，市場的期現(xiàn)套利需求也在急速擴大。

　　“當時PTA社會庫存總量一度達到250萬噸，而PTA期現(xiàn)價差卻長時間維持在200元/噸以上，這讓PTA生產(chǎn)企業(yè)、貿(mào)易商以及下游聚酯企業(yè)都把PTA期貨市場當成了PTA貨源的理想流入地。”東吳期貨分析師王廣前說，在此背景下，PTA生產(chǎn)企業(yè)為穩(wěn)定生產(chǎn)，開始通過向PTA期貨近月1505合約上拋貨來鎖定加工利潤，貿(mào)易商也通過期現(xiàn)套利操作來做大貿(mào)易量并賺取穩(wěn)定的基差，下游聚酯企業(yè)則在春節(jié)期間停車檢修背景下把多余的合約貨拋到期貨市場做庫存管理。期貨市場頓時成為了整個PTA產(chǎn)業(yè)最理想的風險管理工具，其蓄水池和減壓閥的功能被發(fā)揮的淋漓盡致。

　　在市場人士看來，期貨較現(xiàn)貨高升水是倉單量大的最直接原因，而遠月合約相對于近月合約的高升水則是導致期貨倉單大量生成的間接因素。3月份以來，PTA1509與PTA1505合約價差長期處于150元/噸以上，并呈現(xiàn)逐步擴大之勢，5月合約臨近交割時，遠月合約升水一度達到194元/噸。

　　“較大的合約價差空間為企業(yè)提供了較好的參與正向可交割無風險套利的機會。不少企業(yè)在出現(xiàn)合適的價差時選擇在期貨上做買5月空9月的跨期套利，最后買入交割5月合約、賣出交割9月合約，扣除所有交易成本后的收益依然可觀?！苯鹩哑谪浄治鰩熚毫毡硎尽?/p>

　　在一些市場人士看來，對于國內(nèi)產(chǎn)能過剩的PTA廠商而言，上半年的高升水結(jié)構(gòu)，無疑提供了“撿錢”的機會(即做倉單賣期貨比賣現(xiàn)貨更有利)。而從此次期貨日報記者調(diào)研了解到的情況來看，恒力、漢邦現(xiàn)有的交割庫基本處于滿庫狀態(tài)，這也表明企業(yè)和貿(mào)易商都在最大限度地把握機會進行期現(xiàn)套利。

　　值得注意的是，當前PTA市場投資者結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了很大變化，除了企業(yè)和貿(mào)易商外，一些投資公司和風險管理公司一旦看到合適的機會，也都會積極加入到套利的行列中。

　　“由于PTA市場容量越來越大，不同的投資者從各自角度選擇方向，有多PTA空原油的機構(gòu)投資者，有做期現(xiàn)套利的生產(chǎn)企業(yè)和貿(mào)易商，豐富的投資者結(jié)構(gòu)大大提高了PTA期貨價格的有效性。”永安期貨分析師王園園說，“在合約到期前，期現(xiàn)價格出現(xiàn)偏離的情況其實很正常。若期現(xiàn)價格一致，還要期貨市場干什么？PTA期貨的交割制度和風控制度有效地保證了期貨價格和現(xiàn)貨價格到期時的趨合?！?/p>

　　在王廣前看來，不管是前幾年的PTA遠期貼水結(jié)構(gòu)，還是近期以及未來一段時間PTA的遠期升水結(jié)構(gòu)，都是PTA產(chǎn)業(yè)發(fā)展到特定階段時期的必然產(chǎn)物。但隨著期貨交割日期的臨近，PTA期現(xiàn)擬合也是大勢所趨。

　　多因素發(fā)酵倉單熱潮漸退去

　　3、4月PTA市場接二連三的突發(fā)事件，讓市場局面隨之改變。

　　據(jù)了解，3月下旬遠東石化宣布破產(chǎn)重組，涉及PTA總產(chǎn)能320萬噸，短期相當于320萬噸產(chǎn)能被凍結(jié)，一定程度上緩解了過剩產(chǎn)能和高開工壓力。緊接著，4月6日，福建漳州的騰龍芳烴PX工廠爆炸，翔鷺(漳州)石化450萬噸PTA裝置(占國內(nèi)9%比重)同步停產(chǎn)。

　　而后，4月21日，南京揚子石化乙二醇車間爆炸，對應(yīng)65萬噸PTA裝置同步停車，這些事件極大地消化了PTA的過剩產(chǎn)能。再加上部分PX、PTA裝置在4—5月份集中檢修，PTA動態(tài)供應(yīng)短期持續(xù)偏緊。此外，國際油價強勢反彈，成本支撐作用增強，PTA市場掀起一波快速拉漲行情。

　　受此影響，下游聚酯采購熱情被激發(fā)，推動旺季行情提前啟動，市場由此進入庫存消化階段?！坝捎谡闹莸腜TA裝置長期處于停車狀態(tài)，翔鷺不得不通過現(xiàn)貨渠道采購，甚至購買倉單貨來保證部分合約供應(yīng)?！睋?jù)魏琳介紹，4月份PTA社會庫存驟降至220萬噸左右，較3月份大幅減少30萬噸。

　　與此同時，值得注意的是，在5月合約到期前，5月與9月合約間價差一度超過160元/噸。“在此狀態(tài)下，買5月拋9月套利窗口打開，以交割為基礎(chǔ)的跨期套利吸引了部分資金參與，這也促進了倉單壓力向遠月轉(zhuǎn)移?！睆埖抡f。

　　隨著PTA市場基本面的變化，在多重因素綜合影響下，最終PTA1505合約完成交割69208手，另有期轉(zhuǎn)現(xiàn)15638手，合計約等于42.42萬噸現(xiàn)貨，與PTA1401合約交割量大致相當，但遠低于市場此前預(yù)計的80萬—100萬噸的交割水平。

　　“從5月合約的最后持倉量來看，這一次的交割壓力已經(jīng)得到了明顯的化解，40萬噸左右的交割量對整個行業(yè)來說是比較低的?！鄙虾|吳玖盈投資管理有限公司能化項目經(jīng)理吳文海告訴期貨日報記者，歷史上PTA40萬噸級別的交割有好幾次，何況現(xiàn)在整個市場的規(guī)模在擴大，每個月PTA的消費量也在增加，市場完全有能力消化掉。

　　目前，國內(nèi)PTA負荷仍維持在68%的較低水平，相對于81%的聚酯負荷，仍存在一定的動態(tài)供應(yīng)缺口。加之期現(xiàn)價差有所收窄，套利窗口關(guān)閉，倉單壓力進一步緩解。

　　截至6月2日，注冊倉單數(shù)量加上有效預(yù)報在內(nèi)已經(jīng)降至15.1萬手，較峰值減少2.4萬手。

　　供需改善升水幅度或?qū)⑹芟?/strong>